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互聯網非公開股權融資業務的焦點問題剖析與法律風險防范 ——以近期部分平臺所涉的融資項目糾紛為視角
日期：2016-08-01 作者：陳巍(上海市通力律師事務所)、李仲英(上海市通力律師事務所)
? （本文由上海律協互聯網業務研究委員會上傳并推薦）
根據“萬眾創新”、“大眾創業”的政策引領, 結合“金融開放”、“金融創新”的現實需求, 近年來我國的互聯網金融平臺積極實踐, 互聯網金融業務推陳出新, 股權眾籌作為新型金融創新產品, 發展迅猛, 但糾紛亦接踵而至。2015年9月15日, 北京市海淀區人民法院(以下簡稱“海淀區法院”)對備受關注的全國首例股權眾籌融資案, 即平臺方北京飛度網絡科技有限公司(以下簡稱“飛度公司”)與融資方北京諾米多餐飲管理有限責任公司(以下簡稱“諾米多公司”)居間合同糾紛一案進行公開宣判, 一時引發各界熱議; 2016年6月又有多家知名股權眾籌平臺因“涉嫌欺詐”、壞賬等問題被投資者質疑并引起了媒體、市場的廣泛關注, 再次將股權眾籌平臺推向輿論風口。近年來盡管隨著部分涉及“股權眾籌”的框架性規范性文件的頒布, 界定、調整、規范“股權眾籌”的依據已逐漸明朗, 但鑒于其屬于新興金融產品, 相關的專門性規范性文件頒布仍需時日, 因此, 目前“股權眾籌”仍游走于市場摸索與法律規制之間。在這樣的背景之下, 本文將以近期部分股權眾籌平臺所涉糾紛為視角, 結合股權眾籌發展現狀, 對互聯網非公開股權融資業務的焦點問題進行梳理及剖析。
一、近期部分股權融資項目糾紛的案情概述
(一) 諾米多公司與“人人投”的餐廳項目糾紛
融資方諾米多公司委托眾籌平臺方飛度公司在其運營的“人人投”平臺上融資用于諾米多公司的餐廳項目, 雙方就此簽訂了《委托融資服務協議》。飛度公司如期完成了融資工作, 后由于諾米多公司信息披露不實導致雙方合作破裂, 并訴諸法律。一審法院海淀區法院審理后認為, 飛度公司與諾米多公司簽訂的《委托融資服務協議》并未違反現行法律、行政法規的效力性強制性規定, 協議有效。飛度公司與諾米多公司之間系居間合同關系, 諾米多公司存在《委托融資服務協議》項下的違約行為, 因此應向飛度公司承擔相應違約責任。1一審法院判決作出后, 諾米多公司不服, 上訴至北京市第一中級人民法院。二審法院經審理后, 駁回了諾米多公司的上訴, 維持原判。2
(二) 某股份公司股權眾籌項目糾紛
該糾紛中的融資方系一家股份公司, 其委托某知名平臺方宣傳并推介其股權融資方案。后投資人認為該股份公司在之后財報中披露的財務數據與項目路演時的宣傳內容及項目預期不符, 遂產生意見, 并對平臺方進行質疑。
二、 糾紛涉及的法律問題剖析
(一) 股權眾籌的立法現狀及股權眾籌分類
1、現行涉及股權眾籌的相關規定介紹
我國目前尚未頒布專門針對眾籌融資的行政法規和部門規章, 涉及的文件主要為規范性文件及行業自律性文件等, 主要包括《私募股權眾籌融資管理辦法(試行)(征求意見稿)》(以下簡稱“《管理辦法(征求意見稿)》”)、《國務院辦公廳關于發展眾創空間推進大眾創新創業的指導意見》、《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》(以下簡稱“《指導意見》”)、《場外證券業務備案管理辦法》、《中國證監會辦公廳關于對通過互聯網開展股權融資活動的機構進行專項檢查的通知》(以下簡稱“《證監會通知》”)等。就其中的部分主要規定, 簡要介紹如下:
(1)《管理辦法(征求意見稿)》
《管理辦法(征求意見稿)》系由中國證券業協會發布, 目前尚在征求意見階段。《管理辦法(征求意見稿)》主要適用私募股權眾籌融資, 即融資者通過股權眾籌融資互聯網平臺以非公開發行方式進行的股權融資活動。《管理辦法(征求意見稿)》規定, 融資者不得公開或采用變相公開方式發行證券, 不得向不特定對象發行證券。融資完成后, 融資者或融資者發起設立的融資企業的股東人數累計不得超過兩百人。
(2)《指導意見》
《指導意見》系由中國人民銀行、工業和信息化部等10部委于2015年7月18日聯合發布。根據《指導意見》, 股權眾籌融資主要系指通過互聯網形式進行公開小額股權融資的活動。股權眾籌融資必須通過股權眾籌融資中介機構平臺(互聯網網站或其他類似的電子媒介)進行。股權眾籌融資業務由中國證監會負責監管。
(3) 《證監會通知》
該通知系由中國證監會于2015年8月3日發布, 《證監會通知》首次就“股權眾籌融資”與通過互聯網形式的非公開股權融資或私募股權投資基金募集行為進行了明確區分。《證監會通知》規定, “股權眾籌融資主要是指通過互聯網形式進行公開小額股權融資的活動, 具體而言, 是指創新創業者或小微企業通過股權眾籌融資中介機構互聯網平臺公開募集股本的活動。由于其具有公開、小額、大眾的特征, 涉及社會公眾利益和國家金融安全, 必須依法監管。未經國務院證券監督管理機構批準, 任何單位和個人不得開展股權眾籌融資活動”。《證監會通知》同時確認, 目前一些市場機構開展的冠以“股權眾籌”名義的活動, 實質系通過互聯網形式進行的非公開股權融資或私募股權投資基金募集行為, 不屬于《指導意見》規定的股權眾籌融資范圍。
(4)《場外證券業務備案管理辦法》
《場外證券業務備案管理辦法》系由中國證券業協會2015年7月29日發布, 根據該辦法, 證券公司、證券投資基金公司、期貨公司、證券投資咨詢機構、私募基金管理人從事辦法第二條規定的場外證券業務的, 以及證券監管機關或自律組織規定應當在協會備案的機構, 應當按照辦法規定對其場外證券業務備案。“私募股權眾籌”屬于辦法第二條規定的場外證券業務。根據中國證券業協會2015年8月10日發布的《關于調整＜場外證券業務備案管理辦法＞個別條款的通知》, 根據《證監會通知》精神, 《場外證券業務備案管理辦法》第二條第十項“私募股權眾籌”修改為“互聯網非公開股權融資”。
2、股權眾籌分類
根據上文所述, 現行涉及股權眾籌的相關規定將股權眾籌主要分為兩類: 一類是受證監會監管的公募股權眾籌, 另一類則是不受證監會直接監管的“互聯網非公開股權融資”。目前一些市場機構開展的冠以“股權眾籌”名義的活動, 以及上文提及的股權融資糾紛案例, 其實質均屬于修訂后的《場外證券業務備案管理辦法》所稱的“互聯網非公開股權融資”范疇, 是本文討論的重點。
(二) 爭議焦點的梳理分析
1、是否構成“公開發行證券”
在首例股權眾籌融資案諾米多公司與“人人投”的餐廳項目糾紛中, 融資方與平臺方簽署的《委托融資服務協議》的法律效力系案件主要爭議點之一。海淀區法院經審理后認為, 該案中的投資人均系經過平臺方實名認證的會員, 且人數未超過二百人上限, 不屬于“公開發行證券”, 該案所涉的融資交易未違反《證券法》第十條的規定; 其次, 我國目前尚未頒布專門針對眾籌融資的行政法規和部門規章, 目前涉及股權眾籌的相關規范性文件并未對該案所涉及的眾籌交易行為予以禁止或給予否定性評價。因此, 海淀區法院認為, 《委托融資服務協議》并未違反現行法律、行政法規的效力性強制性規定, 且無其他導致協議無效的事由, 該協議有效。
從上述判決結果看, 海淀區法院判定《委托融資服務協議》有效性的主要依據為我國《證券法》第十條3關于是否構成“公開發行證券”的相關規定。換而言之, 眾籌融資交易行為是否構成“公開發行證券”將直接決定眾籌融資合同是否違反法律、行政法規的強制性規定并進而影響眾籌融資合同的有效性。于目前針對股權眾籌、互聯網非公開股權融資業務的具體操作性法律規定相對缺位的背景下, 首例股權眾籌融資案的判決結果, 對眾多互聯網非公開股權融資平臺而言, 無疑具有較強的借鑒價值和指導意義。
2、平臺方的角色認定
互聯網非公開股權融資業務涉及多方主體, 各方之間的法律關系將直接影響各方在業務開展過程中的權利義務分配, 以及出現糾紛時的責任承擔方式, 而平臺方作為連接融資方和投資人的紐帶, 其在股權融資交易中的角色認定對判定交易各方的法律關系具有重要影響。一般來說, 平臺方的作用在于促成交易, 其性質較接近于居間人的角色。諾米多公司與“人人投”的餐廳項目糾紛中, 法院亦最終判定融資方與平臺方之間的法律關系為居間合同關系。盡管如此, 實踐中該類股權融資活動形式各樣, 部分平臺方在融資活動中除提供一般的居間服務外, 亦提供推薦領投人、投后管理等服務, 甚而還存在平臺方作為領投人或跟投人參與投資的情況。多樣的服務內容以及融資活動中平臺方/融資方/投資人于股權融資協議中不同的權利義務約定均可能直接影響股權融資各方之間的法律關系界定, 從而影響各方在糾紛情況下的權利義務承擔。
諾米多公司與“人人投”的餐廳項目糾紛庭審中, 飛度公司與諾米多公司就雙方之間的法律關系具體界定為委托合同關系抑或為居間合同關系存在較大爭議。而雙方之所以如此關注項目糾紛的法律關系界定, 系因為不同的法律關系界定將直接影響雙方在中國法下的權利義務承擔, 涉及報酬請求權、費用承擔方式及舉證責任等, 進而可能在雙方糾紛中帶來不同法律后果。例如, 在由融資方生意失敗或融資方卷款而逃等事件導致投資人血本無歸的糾紛案件中, 該等法律關系的認定甚至可能帶給平臺方大相徑庭的結果。若平臺方與融資方被界定為委托合同關系, 當平臺方以自己名義直接與投資人訂立合同時, 根據《合同法》第四百零二條4的規定, 投資人可舉證其不知曉平臺方與融資方之間的代理關系, 并進而主張由平臺方對其承擔義務。在此基礎上, 投資人還可依據《合同法》第四百零三條5的規定, 主張平臺方系因融資方的原因對其不履行義務, 并選擇向平臺方主張權利。
3、平臺方項目推介以及信息披露的規范性
互聯網非公開股權融資過程中, 平臺方除提供一般的融資居間服務外, 還提供信息審核、風險防控、交易結構設計、交易過程監督等服務, 且相較于一般投資人, 平臺方往往掌握著投融資過程中的重要信息。這也造成了實務中投資人往往是基于對平臺方而非融資方的信賴對股權融資項目進行投資。一旦融資方出現任何問題, 投資人常常容易將矛頭首先指向平臺方。鑒于此, 平臺方更需要關注項目推介及平臺信息披露的規范性, 以免因融資項目引起平臺方與投資人爭議。近期出現的多起平臺方與投資人的糾紛中, 最為投資人所質疑的正是平臺方在項目推介過程中存在的不規范之處, 而平臺方亦無法對其已就平臺信息披露履行了必要審核進行充分舉證。
三、 互聯網非公開股權融資的風險防范
(一) 避免股權融資構成公開發行證券
如前文所述, 是否構成“公開發行證券”將直接影響通過互聯網非公開股權融資平臺開展的股權融資交易的合法性及相關眾籌融資合同的有效性。
根據《證券法》第十條的規定, 向不特定對象發行證券或向特定對象發行證券累計超過二百人即構成“公開發行證券”。因此, 判斷是否構成“公開發行證券”核心在于面向的投資者是否具有“不特定性”以及投資者人數是否超過二百人。從保護自身利益角度出發, 建議相關互聯網非公開股權融資平臺在股權融資業務開展過程中通過以下方面確保股權融資交易不構成“公開發行證券”:
1、股權融資項目面向的投資人建議通過平臺會員實名認證、資格審核等方式予以特定化。在實現發行對象特定化的過程中, 應注意對象特定化的程度。具體而言, 建議平臺方就某個項目的基本信息作分級管理, 并根據平臺成員信息的完整度調整披露范圍。對于僅在平臺注冊了個人聯系方式與基本信息(性別、年齡、職業等)的成員, 或者可以依據其他網絡聊天工具(QQ、微信、微博等)間接登錄平臺的成員, 實踐中均存在被認定為不特定對象的風險。
2、股權融資文件中應明確可參與單個項目投資的投資人總數不得超過二百人。實踐中, 平臺方在審核投資人資格時, 應同時注意投資人是否存在通過架設特殊目的載體(如通過設立有限合伙企業等方式)規避投資人人數限制的情況。鑒于《證券法》對此類情況是否需要揭開特殊目的載體面紗, 累積計算背后投資人人數并無明確規定, 為避免構成“公開發行證券”, 建議平臺方在認定該等投資人資格時仍應謹慎。
3、平臺方應避免采用廣告、公開勸誘和其他變相公開方式推介股權融資項目。在互聯網非公開股權融資業務中, 平臺方不可能在激烈的市場中不作宣傳或者推銷, 為避免法律風險, 平臺方在公布項目信息(尤其是在項目初期于平臺上發布項目融資公告)時應注意項目推介方式、推介內容的拿捏, 以避免被定性為“廣告”、“公開勸誘”。
(二) 明確平臺方的居間人地位
諾米多公司與“人人投”的餐廳項目糾紛案中, 融資方與眾籌平臺方之間的法律關系被判定為居間合同關系, 但該等法律關系判定仍應視具體案情而定, 并不一定具有普遍適用性, 不排除在平臺方扮演多重角色的情形下, 法院會對投資人、平臺方、融資方之間的法律關系作出完全不同的界定。例如在實務中, 投資人往往是基于對平臺方而非融資方的信賴對股權融資項目進行投資, 若平臺方在這一過程中亦作為領投人參與了投資, 投資人則可能依據《合同法》中關于委托合同的相關規定主張其不知平臺方與融資方之間存在委托關系, 并進而要求平臺方對其承擔義務。
基于上述考量, 為防范后續風險, 建議在股權融資文件(包括但不限于股權融資相關協議、股權融資項目介紹文件、平臺介紹文件、融資規則)中明確平臺方的居間人地位, 明示平臺方作為居間人僅在相關股權融資項目中承擔居間責任。此外, 建議融資方、平臺方及投資人應根據其在交易中的地位簽署相應法律協議, 并在協議中明確各方的權利義務, 如平臺方的審核義務、放款條件等, 以免后續爭議。
(三) 積極規范平臺方的推介以及披露行為
平臺方具體應如何規范其項目推介及平臺信息披露呢? 《管理辦法(征求意見稿)》第八條、第九條對平臺方應履行的職責及禁止性行為提出了相關的要求, 如對融資項目的合法性進行必要審核; 采取措施防范欺詐行為, 發現欺詐行為或其他損害投資者利益的情形, 及時公告并終止相關融資活動; 不得對融資項目提供對外擔保或進行股權代持; 不得利用平臺身優勢獲取投資機會或者誤導投資者等。我們認為, 如果平臺方在股權融資過程中能切實按照前述要求履行其職責, 有利于平臺與融資方及投資人之間進一步理清關系, 降低平臺風險。同時, 考慮到不少融資項目的推介路演系通過平臺工作人員開展, 平臺方亦應加強其工作人員的培訓教育, 規范其融資推介行為, 避免工作人員以平臺名義對融資項目擅自解讀或對投資人作出承諾。
綜上分析, 互聯網非公開股權融資行業的發展誠然離不開監管規定在制度、交易細節等方面的進一步細化, 但作為當務之急的是, 扮演核心角色的平臺方應嚴格依據監管規則, 妥善處理其自身定位與業務發展之間的關系, 同時, 為自身在項目立項、盡職調查、路演、信息發布和披露、風險提示、法律文件條款設置、投資服務、人員管理等各項工作中建立系統性的法律保障。
滬公網安備 31010402007129號
